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　　天风证券发布研报称，初次障翳玖龙纸业（02689），给以“买入”评级，展望FY26-28公司归母净利润离别为31.2/34.9/38.4亿元，对应PE离别为8.6X/7.7X/7.0X。继承相对估值法，公司刻下PE及PB处于历史估值底部，探求刻下公司浆纸一体化稳步推动，展望底部进取周期盈利有望抓续改善，此外抽象探求H股相对A股折价，给以公司26年PE

　　10X-12X，目标价6.6-8.0港元/股。

　　天风证券主要不雅点如下：

　　三十年稳步彭胀，产业链日趋完善

　　公司成立于1995年，总部位于中国广东省东莞市，2006年于香港联交所主板上市，当今为巨匠产能第一的造纸集团和浆纸一体化的龙头企业，主要居品为千般环保包装纸、文化纸、高等全木浆纸过火凹凸游产业链。集团现存造纸策画年产能跨越2300万吨，履历三十年发展，公司从包装主业向凹凸游浆纸产业链束缚延迟。

　　连年来产能彭胀运转营收稳步增长，十年收入复合增速达7%，2025财年收场营收632.4亿，同比+6.3%；跟着行业供需面貌改善及公司浆纸一体化布局带来的成本优化，盈利触底反弹，2025财年公司收场归母净利17.7亿，同比大幅增长135%。

　　箱板瓦楞纸：供需压力释缓，反内卷有望提振行情

　　需求端，箱板瓦楞纸下贱欺诈往日，具备季节性、经济协同性特征，2024年我国箱板纸/瓦楞纸阔绰量离别为3582万吨/3407万吨，近五年CAGR为8.3%/7.5%；跟着国民经济抓续发展，阔绰品、电商、物流及快递畛域的需求将抓续增长，该行展望阔绰量保抓厚实增长态势。

　　供给端，从行业产能趋势来看，2022年以来行业重回产能彭胀周期，且禁废令及零关税战略推动入口量增多，供需失衡致价钱短期承压。从当今各公司扩产运筹帷幄看，陪同龙头新增产能逐步落地，2025年往后龙头成本开支收窄，后续产能增量相对有限；肖似业业价钱及盈利低迷环境下龙头企业限制上风及成本上风更为显赫，中小产能连续出清，该行展望行业供需面貌有望逐步好转。

　　短期看，25H2旺季驾临肖似成本高涨推高纸价，该行展望短期价钱仍有撑抓。中始终看，行业产能投放冉冉回首感性，此外广东造纸协会于7月底当先发布行业第一封“反内卷”倡议书，强调坚忍欺压廉价无序竞争，主动优化产能结构等，明确行业场地提醒，该行觉得行业供需矛盾有望冉冉缓解，中期价钱及盈利有望均值回首；后续高质料原材料纤维布局及成本结构优化或成企业盈利赢输手。

　　公司：聚焦浆纸一体发展，产业链布局收效暴露

　　产能限制上，连年公司在行业底部逆势彭胀，遣散2025年6月30日，公司造纸及木浆年策画产能接近2900万吨，FY2022-FY2025造纸新增产能跨越500万吨，产能CAGR达到9%，木浆新增产能跨越450万吨，浆纸彭胀节律基本匹配。居品结构上，公司坚抓丰富拓展高等牛卡纸、白卡纸等高门槛、高盈利的高端居品，陪同限制效应暴露，连年吨纸成本下落较为显然，FY2025吨盈利触底改善。产业链方面，在全面禁废配景下，公司全力推动浆纸一体树立，该行展望遣散25年底，公司将领有70万吨再生浆产能、200余万吨木纤维产能以及540余万吨木浆产能；畴昔在重庆、天津、广西北海等地仍有200万吨新增木浆产能储备，展望2027年达到1020万吨原材料自给才智，故意于最大化裁汰废纸采购成本，确保坐褥质料厚实。

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